Phân tích rủi ro trong đầu tư dự án kinh doanh

PHÂN TÍCH RỦI RO CỦA DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Nội dung cơ bản của chuyên đề

•      Giải thích lý do vì sao phải phân tích độ nhạy cảm rủi ro từ khía cạnh một dự án riêng lẽ.

•      Thực hiện phân tích độ nhạy đơn giản và hiểu rõ kết quả phân tích.

•      Thấu hiểu vai trò của phân tích hòa vốn EBIT và hòa vốn NPV như là một chỉ dẫn về rủi ro dự án.

•      Tính toán điểm hòa vốn và hiểu rằng sự thay đổi trong định phí, biến phí và giá bán tác động như thế nào đến điểm hòa vốn.

•      Tính toán giá trị kỳ vọng và mô tả được ý nghĩa của chúng.

•      Nhận thức giữa tương quan xác định hoàn toàn, tương quan độc lập và tương quan phủ định hoàn toàn của dòng tiền.

•      Biết được việc mô phỏng được thực hiện như thế nào.

•      Lên sơ đồ cây quyết định và tính toán kết quả của các khả năng xảy ra.

•      Hiểu rõ những cách xác suất ước tính được ứng dụng vào trong thực tế.

•      Giải thích về một vài cách quản trị rủi ro dự án.

•      Lên danh sách vài cách chọn lựa dự án khi liên quan đến dòng tiền có rủi ro.

 

Công ty ABC,Texas, là một ví dụ điển hình về những công ty kỹ thuật cao có quy mô nhỏ, ngành được xem là có tốc độ tăng trường cao trong thời gian gần đây của nền kinh tế Mỹ. Với quy mô nhỏ của nó cùng với tinh thần năng động trong kinh doanh, những công ty này có thể đáp ứng thị trường một cách nhanh chóng.

Giám đốc của ABC nhận thức rõ sự quan trọng của sự linh hoạt. Bên cạnh đó, ông ta cũng biết sự quan trọng của việc giảm giá thành trong sản xuất thông qua tự động hóa. Nhưng không may, một chi tiêu vốn vào thiết bị tự động trong sản xuất có thể đòi hỏi một số vốn lớn và vì thế nhanh chóng làm giảm sự linh hoạt trong tương lai. Sự bất lực trong việc đáp ứng lại những thay đổi đột ngột của thị trường hoặc công nghệ có thể là những cơ hội đã bị bỏ lỡ. Các nhà quản trị đánh giá rủi ro đối với công ty sao cho nó là sự kết hợp của các khả năng khác nhau và tìm kiếm giải pháp để đạt được mục tiêu về hiệu quả nhưng giới hạn sự nhạy cảm đối với rủi ro. Họ phải giải quyết một chiến lược liên quan đến việc sử dụng thiết bị tự động hóa.

Những nhà quản trị tại ABC là điển hình trong việc đánh giá và giải quyết rủi ro, điều này là một khía cạnh quan trọng của chương trình họach định ngân sách vốn đầu tư của họ. Một tiến trình hoàn hảo của hoạch định ngân sách vốn đầu tư đòi hỏi rằng rủi ro phải được xem xét từ khía cạnh của rất nhiều bên khác nhau: nhà quản trị đề xuất dự án, những nhân viên thừa hành, cổ đông và những tác động khác đến các hoạt động của công ty. Sự đánh giá rủi ro thường xuyên bắt đầu với phân tích một dự án riêng lẽ, một ví dụ là tổng rủi ro của đầu tư trong một đơn vị tồn tại độc lập. Có 5 lý do để bắt đầu với việc phân tích rủi ro của một dự án đầu tư riêng lẽ:

1.      Người đề xuất một dự án đầu tư trong một công ty lớn thường thiếu những thông tin toàn diện về công ty và các dự án của nó vì thế rất cần thiết để đo lường sự đóng góp trong đầu tư đến mức độ rủi ro của công ty.

2.      Người đề xuất dự án thường được đánh giá trên hiệu quả hoạt động của đầu tư đó. Trong những trường hợp như vậy, người đề xuất cũng quan tâm đến rủi ro dự án, không làm gia tăng rủi ro của cả công ty và các cổ đông.

3.      Phân tích rủi ro một dự án đầu tư riêng lẽ thì có ích trong việc phát triển những giải pháp để loại trừ hoặc giảm thiểu rủi ro mà không làm giảm đi tỷ suất sinh lợi tương ứng.

4.      Phân tích rủi ro của dự án đầu tư thường cung cấp những nền tảng cho việc hiểu rõ sự đóng góp của dự án trong rủi ro của cả công ty, rủi ro của các cổ đông.

5.      Những quyết định đầu tư trong nhiều cộng ty lớn thường được xem xét 1 lần bởi ủy ban ngân sách vốn đầu tư. Những thành viên hiếm khi có thời gian hoặc có nền tảng dể đánh giá một cách toàn diện sự tương tác với tất cả các quyết định đầu tư đang được thực hiện.

Chương này bắt đầu với một cái nhìn tổng quát về các phương pháp đo lường rủi ro của một dự án đầu tư: phân tích độ nhạy, phân tích hòa vốn và những phương pháp dựa trên phân phối xác suất bao gồm việc mô phỏng và sơ đồ cây quyết định. Những công cụ này được sử dụng để giúp nhà quản trị phác thảo một bức tranh rõ ràng về rủi ro mà họ đang xem xét. Một loạt các công cụ được giới thiệu ở đây vì không có một công cụ nào được xem là có thể thích hợp trong mọi trường hợp. Phân tích độ nhạy và phân tích hòa vốn thì đơn giản, dễ sử dụng và dễ giải thích về kết quả nhưng tính đơn giản lại không thể đánh giá trong việc hiểu rõ các xác suất của những kết quả rất đa dạng. Việc mô phỏng và sơ đồ cây cung cấp một cái nhìn sâu sắc về bản chất của các khả năng nhưng nó lại quá khó (mất thời gian và chi phí) để sử dụng. Một công trình quy mô rộng về việc mô phỏng có thể thích hợp cho việc đánh giá của đề xuất một kênh thứ hai băng qua Trung Mỹ nhưng chúng ta có  thể chỉ sử dụng phân tích độ nhạy đơn giản cho việc chọn lựa một tài sản cố định sử dụng cho văn phòng. Vì thế, mỗi công cụ phân tích rủi ro đều có vị trí thích hợp.

Một khi bạn đo lường rủi ro rồi, bạn có thể suy nghĩ về giải pháp để kiểm soát rủi ro, giảm thiểu hoặc loại trừ những nguồn gốc của sự không chắc chắn. Cuối  cùng, bạn phải đưa ra quyết định về khả năng sinh lợi kỳ vọng có điều chỉnh các rủi ro liên quan. Tiếp theo thảo luận về các phương pháp đo lường rủi ro, chúng ta sẽ xem xét các phương pháp kiểm soát rủi ro và quyết định đầu tư trong mối tương quan với rủi ro.

 PHÂN TÍCH ĐỘ NHẠY

Câu hỏi đầu tiên xuất hiện trong thảo luận về rủi ro của đầu tư thường là “Điều gì có thể xảy ra?” tiếp theo là “Những biến số then chốt là gì?” Cả  hai câu hỏi trên đều được trả lời trong phân tích độ nhạy. Phân tích độ nhạy là phép tính hiện giá hoặc những thước đo về sinh lợi cho nhiều giá trị của một hoặc nhiều biến số bị tác động trong quyết định đầu tư. Ví dụ, giả sử một dự án đầu tư thì bị ảnh hưởng bởi doanh số và giá trị thu hồi. NPV sẽ được tính toán lại tương ứng với sự kết hợp đa dạng trong biến đổi của doanh số và giá trị thanh lý.

Ví dụ: Công ty RC đang xem xét dự án đầu tư 5 triệu USD vào một nhà máy sản xuất những sản phẩm bê tông như đá lát sân, những bậc thang (làm sẵn) và trang trí nội thất sân vườn. Nhà máy này sẽ tạo ra doanh thu từ 2 triệu USD đến 5 triệu USD. Chi phí cố định sau thuế là 500.000 USD và chi phí biến đổi sau thuế là 50% doanh thu. Dòng tiền sau thuế được xác định là:

Dòng tiền sau thuế = 50% x Doanh thu – 500.000

Vòng đời dự án dự kiến là 5 năm, và giá trị thu hồi của dự án phụ thuộc vào giá đất vào cuối năm thứ 5. Nhà máy được xây dựng tại KCN Tân Thuận gần cảng Sài Gòn. Phụ thuộc Cầu Thủ Thiêm (đang quy họach) sẽ được đặt ở đâu mà giá trị thu hồi có thể từ tối thiểu là 1 triệu USD đến tối đa là 3 triệu USD. Để xem xét rủi ro, nhà quản trị phải tính NPV cho sự kết hợp đa dạng giữa doanh thu và giá trị thu hồi, được minh họa trong bảng sau:

Bảng 4.1 – Phân tích độ nhạy của nhà máy RC

NPV tương ứng với các mức doanh thu và giá trị thu hồi (đơn vị tính: 1.000 USD).

	2.000	2.500	3.000	3.500	4.000	4.500	5.000
1.000	-2.484	-1.536	-588	359	1.307	2.255	3.202
3.000	-1.242	-294	654	1.601	2.549	3.497	4.444

Ví dụ, với tỷ suất sinh lời đòi hỏi là 10%, doanh thu 3,5 triệu USD và giá trị thu hồi là 1 triệu USD thì NPV sẽ là:

NPV = 359.000 USD.

Những biến số quyết định thường được nhận thấy một cách dễ dàng với phân tích độ nhạy bằng đồ thị. Hình sau đây sẽ tổng hợp lại các kết quả của bảng trên.

Hình 4.1 – Phân tích độ nhạy công ty RC

 Phân tích độ nhạy thì đơn giản và dễ dàng. Các chương trình Excel và Lotus có những chức năng có sẵn để thực hiện phân tích độ nhạy của 1 hoặc 2 nhân tố nào đó với sự kết hợp cùng 1 lúc. Nếu chúng ta sử dụng những chương trình trên để thực hiện phân tích độ nhạy thì việc thể hiện kết quả bằng đồ thị như hình trên có thể thực hiện với vài cú bấm chuột.

Như đã minh họa trong bảng và hình trên, phân tích độ nhạy cung cấp cho nhà quản lý một bức tranh dễ hiểu về các kết quả có thể xảy ra. Các biến số mà nó được xem là tác động chính yếu đến thành công hoặc thất bại của dự án được xác định cũng như mức độ cần thiết của các biến số này trong sự thành công của dự án. Nhà quản trị có thể nỗ lực để xác định một cách khách quan những kết quả có thể xảy ra và sử dụng chúng trong việc đánh giá một cách chủ quan về xác suất xảy ra khả năng đó.

Một cách thường xuyên hơn, nhà quản trị thường dựa trên những kết quả này để quyết định rằng rủi ro có thể chấp nhận hay không, mà không cần sử dụng những xác suất cụ thể. Nhà quản trị cũng có thể quyết định thực hiện những hành động giảm thiểu rủi ro ví dụ như chọn địa điểm khác hoặc thuê thay cho mua đất để giảm thiểu sự không chắc chắn trong giá trị thu hồi.

 PHÂN TÍCH HÒA VỐN

Phân tích độ nhạy thì hữu dụng trong việc xác định biến số chính yếu, và doanh số thì luôn là một trong những biến số chính đó. Phân tích hòa vốn thu nhập hoặc dòng tiền tập trung vào mối quan hệ giữa doanh số và khả năng sinh lợi hoặc dòng tiền. Điểm  hòa vốn NPV mở rộng khả năng phân tích dòng tiền và tập trung vào mối quan hệ giữa doanh số, dòng tiền, tỷ suất sinh lợi đòi hỏi và NPV.

Để hiều về hòa vốn, chúng ta cần nhớ rằng trong dạng phân tích này, mọi chi phí đều được chia thành biến phí hoặc định phí. Biến phí là chí phí mà tổng chi phí sẽ thay đổi cùng với số lượng sản phẩm hoặc là mức biến phí trên một sản phẩm không thay đổi khi sản lượng thay đổi. Ví dụ, một biến phí của hamburger chính là thịt bò. Khi cửa hàng bán thêm 1 hamburger với giá 99 cent thì đồng thời họ sẽ gánh chịu 1 chi phí thịt bò hết 10 cent. Khi số lượng hamburger tiêu thụ tăng lên, chi phí thịt bò cũng tăng lên. Nhưng chi phí này là một hằng số nếu xét theo khía cạnh chi phí/1 đơn vị sản phẩm. Như trong ví dụ trên, khi cửa hàng gia tăng số lượng Hamburger tiêu thụ thì cứ trong 10% giá bán chính là chi phí dành cho thịt bò và nó không đổi. Vì thế, đây chính là biến phí.

Định phí là những chi phí mà tổng chi phí không đổi khi mức độ doanh số thay đổi nhưng định phí/đơn vị sản phẩm sẽ giảm dần khi doah số tăng lên trong một phạm vi nào đó. Lương của nhà quản trị của một doanh nghiệp nào đó là một ví dụ của định phí. Quay lại ví dụ trên, giả định nhà quản trị nhận được 40.000 USD năm kể cả các khoản thưởng. Cửa hàng trên có thể tiêu thụ từ 0 đến 500.000 hamburger mỗi năm dưới sự điều hành của nhà quản trị này. Như vậy ở mức tiêu thụ 160.000 hamburger thì tổng định phí là 40.000 USD/năm hay là 25% trên giá bán của mỗi hamburger. Nhưng nếu cửa hàng gia tăng sản phẩm tiêu thụ là 500.000 hamburger mỗi năm, tổng định phí vẫn không thay đổi là 40.000 USD, bây giờ định phí/1 đơn vị sản phẩm chỉ còn là 8% giá bán của mỗi hamburger. Không phải trùng hợp rằng định phí trên mỗi đơn vị sản phẩm là thấp nhất  khi doanh nghiệp sử dụng tài sản ở mức tối đa năng suất của chúng (trong ví dụ này là năng lực của nhà quản trị). Đó chính là một trong những lý do phân tích hòa vốn là phương pháp tốt đo lường rủi ro của một dự án riêng lẽ. Phụ thuộc vào việc bạn kỳ vọng doanh số ở đâu và sự biến động trong doanh số phân tích hòa vốn có thể xác định được doanh số cần thiết để chuyển từ thu nhập âm sang thu nhập dương hay nói cách khác là điểm hòa vốn.

Điểm hòa vốn thu nhập hoặc điểm hòa vốn dòng tiền  là mức doanh số cần thiết để bắt đầu tạo ra lợi nhuận hoặc dòng tiền bắt đầu dương. Điểm hòa vốn trong số lượng sản phẩm tiêu thụ (BEP_q) là:

BEP_q = Định phí / (Giá bán – Biến phí)

Điểm hòa vốn về doanh số (BEP_$) là

BEP_$ = Định phí /(1- %biến phí/đơn vị sản phẩm)

Công thức tính hòa vốn thu nhập và hòa vốn dòng tiền là như nhau, nhưng những con số được đưa vào có thể khác nhau. Đặc biệt, định phí kế toán có thể khác định phí tiền mặt. Khấu hao được tính là một định phí trong phân tích hòa vốn thu nhập  nhưng nó không phải là một khoản tiền chi ra và vì thế không được tính trong phân tích hòa vốn dòng tiền.

Ví dụ: Biến phí của RC là 50% doanh thu và chi phí tiền mặt cố định là 500.000 USD. Giá của mỗi sản phẩm là 40$ vì thế biến phí sẽ là 20$. Điểm hòa vốn và doanh thu hòa vốn trong phân tích hòa vốn dòng tiền sẽ là: 

BEP_q= 500.000/(40-20) = 25.000 sản phẩm.

BEP_$ = 500.000/(1-0,5) = 1.000.000 $.

Để mở rộng phân tích này và tính được điểm hòa vốn NPV, chúng ta cần nhớ rằng dòng tiền hàng năm của RC là:

CF = 0,5 x Doanh thu – 500.000

Với tỷ suất sinh lợi đòi hỏi là 10% và giá trị thu hồi là ở mức từ 1 triệu USD đến 3 triệu USD. Điểm hòa vốn trong khía cạnh NPV được tính như sau:

Trong trường hợp giá trị thu hồi 1.000.000 USD:

NPV = CF x PVFA_5,10% + 1.000 x PVF_5,10% -5.000 = 0 Suy ra doanh thu bằng 3.306.000 USD.

Trong trường hợp giá trị thu hồi 3.000.000 USD:

NPV = CF x PVFA_5,10% + 3.000 x PVF_5,10% -5.000 = 0 Suy ra doanh thu bằng 2.655.000 USD.

Hòa vốn dòng tiền cho chúng ta biết rằng mức doanh thu cần thiết để dòng tiền bắt đầu từ 0 USD, một con số hữu dụng để tiên đoán khả năng của chúng ta có đáp ứng những nhu cầu tiền mặt trong tương lai. Ví dụ, nó có thể có lợi tức nhưng những khế ước nợ sẽ dẫn đến một số tình trạng mất kiểm soát nếu công ty không kiếm ra tiền mặt. Nhưng nhìn chung, phân tích điểm hòa vốn NPV là điểm phân tích thường được sử dụng cho mục tiêu hoạch định ngân sách vốn đầu tư. Nó nói cho chúng ta mức doanh số mà dự án bắt đầu tạo ra giá trị cho doanh nghiệp.

Nhà quản trị thỉnh thoảng muốn biết điểm hòa vốn ở góc độ thu nhập của một tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Điều này sẽ chỉ cho chúng ta mức doanh số mà chúng ta có thể tốt hơn đầu tư vào những chứng khoán phi rủi ro như kỳ phiếu chính phủ. Ở mức tỷ suất sinh lợi phi rủi ro 6% sau thuế,  mức doanh số mà nó cung cấp một tỷ suất sinh lợi phi rủi ro với giá trị thu hồi là 3 triệu USD là:

NPV = CF x PVFA_5,6% + 3.000 x PVF_5,6% -5.000 = 0

Suy ra doanh thu bằng 2.310.000 USD.

Phân tích hòa vốn thường xuyên được thể hiện bằng đồ thị. Bởi vì trục ngang trong đồ thị ở hình 4.1 là doanh thu nên hình 4.1là hình thể hiện phân tích hòa vốn.

Một giới hạn của phân tích độ nhạy, bao gồm cả phân tích hòa vốn là nó thường cho thấy mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi với 1 hoặc 2 biến số  trong khi các biến số khác là không đổi. Một bảng tính NPV cho mười mức độ khác nhau của 6 nhân tố có thể đòi hỏi 1.000.000 lần nhập liệu và sự thể hiện bằng đồ thị là điều không thể. Vì thế, phân tích độ nhạy thì có thể hữu dụng trong xác định nhân tố chính yếu và đo lường sự nhạy cảm đối với các nhân tố đó “một cách tách biệt” hoặc giới hạn một con số kịch bản nhất định. Những phương pháp dựa trên  xác suất thì thường khó và phức tạp nhưng nó cho phép phát triển một sự thấu hiểu toàn bộ về rủi ro, đặc biệt khi dự án đối mặt  với nhiều nguồn của sự không chắc chắn.

 

NHỮNG PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH RỦI RO DỰA TRÊN XÁC SUẤT

Trong bảng 4.1, NPV của dự án đầu tư có thể từ -2.484.000 USD đến + 4.444.000 USD. Câu hỏi tiếp theo thường xuất hiện với nhà quản trị là xác suất của mỗi tình huống sẽ bằng bao nhiêu? Câu hỏi này có thể được trả lời bằng cách tính toán những tham số của phân phối xác suất NPV – như là NPV kỳ vọng, độ lệch chuẩn …- hoặc nó có thể được trả lời bằng tính xác suất của từng tình huống cụ thể. Trước tiên, chúng ta sẽ giải quyết phương pháp tính NPV kỳ vọng và và độ lệch chuẩn dựa trên phân phối xác suất của dòng tiền tương lai. Sau đó, chúng ta sẽ tìm hiểu mô phỏng Monte – Carlo, một quá trình cho phép kết hợp một số lượng lớn các thông tin trong phân phối xác suất của dòng tiền. Cuối cùng, chúng ta sẽ xem cây quyết định một công cụ để tính xác suất của các kết quả nhất định khi một số qyết định có thể được hoãn lại cho tới khi có những thông tin mới.

Giá trị kỳ vọng

Nếu dòng tiền dự kiến mỗi năm trong tương lai đã biết, chúng ta có thể tính được giá trị NPV kỳ vọng như sau:

.............

 

 Người viết : Nguyễn Hiếu